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　　程序的构建和组合的设计通常都基于上述目标基础 之上。一般来说，现代投资组合理论为投资者接受 可替换资产提供了理论基础。即把不相关的资产， 例如私募股权，加载在一个有公开市场股权组成的 投资组合上，可以改善投资组合的风险和收益的特 征。然而，其有效性可能被夸大了， “在公募和私 募股权之间，相似处多于不同处。” 私募股权评估的低效率不仅仅遮掩了公募和私募之 间天然的联系，而且也模糊了风险的特征。《经济 学家》指出：“我们如果说私募股权变化少、风险小 ，那就像是不出屋子也不看窗外，就得出外面的天 气没什么变化的结论一样的无知”。

　　共同投资、二次交易和基金重组都是积极管理投资 组合的方法。基金重组的主要目的不是增值而是为 了阻止减值。在后面章节会更细致的解释这一点。 投资组合的积极管理可以通过二次交易或资产证券 化的方式来实现。但是这两种方式的应用是有其限 制条件的，因为通过买卖交易使投资组合重新获得 平衡是高成本的并且受到相对稀缺的交易机会的限 制。尽管二次交易有折扣，但这种二手份额潜在的 获利机会是很少的而且难以确认。资产证券化需要 非常特殊的技术和某种关键要素来吸引潜在投资者 的关注，并且资产证券化的债权难以在市场中流通 且成本高，因为他们通常要求担保和信用评级。

　　我国现有的法律框架下的PE/VC就其组织形式而言 有三种形式：一种是公司制私募股权基金，主要是 有限责任公司制，如国务院特批的中瑞产业投资基 金、中国东盟中小企业投资基金等；一种是契约型 私募股权基金，如渤海产业投资基金；一种是合伙 制私募股权基金，主要是有限合伙制，如南海成长 创业投资有限合伙企业。 三种组织形式就投资者人数限制，注册资本缴纳方 式 经营灵活性、对外投资的限制、利润的分配方式 、股份或者份额的转让限制、信息披露各不相同。

　　J曲线所示，其实质是先抑后扬 。图中横轴为基金动作的时间，纵轴是基金的内部 回报率。这一曲线表明，在基金动作的前期，内部 回报率为负数。造成这种现象的原因主要有两点： 一是普通合伙人每年要向有限合伙人收取大约2%的 管理费，这将直接冲减投资的账面价值；二是一部 分较差的投入可能会在更早的时期表现出来，从而 造成减值，而较好的投资还未到能够退出的时间。 图中的下凹处通常也称作 “眼泪的山谷”（valley of tears）。J曲线反映了时间对于PE的重要性，PE投 资机构应该着眼于长期价值。

　　有经验表明，基金投资组合中的不同项目不应超过 10个。我们会在后面进一步探讨多元化与偏态之间 的平衡问题。如果一个投资人很自信能够选取最好 的基金经理，那么理论上他有可能完全摒弃多元化 带来的好处。 然而，仅从一个角度来看待多元化有些过于简单了 。对于多元化来说，需要权衡一系列因素并且它没 有最优的解决方案。多元化本身隐含着一个自然的 上下限：既不能把所有的资金只投在一只基金里， 也不能投到太多的基金里，这样就成了“无限”的多 元化了。

　　由于PE/VC是高度依赖人力资本的行业，其组织形 式的选择必须有助于消除运作中的信息不对称，减 少代理人的道德风险，因此私募股权基金必须要有 合理的激励约束机制。 由于契约型和公司型不可能将高达20%的利润作为 经理人的激励报酬，激励机制没有有限合伙那么强 。除此之外契约型和公司型私募股权基金独存在着 信息不对称，对经理人约束不足等弊端。而有限合 伙制中合同合伙人投入少量资本以无限连带责任为 代价取得企业经营权和高达20的剩余索取权，加上 承诺资本制 声誉机制的约束，灵活的合伙协议安排 使得有限合伙制成为PE/VC的理想组织形式。

　　对于有限合伙人来说，监管不仅和单笔投资相关， 而且需要考虑到总体关系结构。有限合伙人需要持 续监管投资组合结构，跟踪市场对同类资产的配置 。通过对投资组合各个方面集中分析，获得独特见 解。 监管的基础是：参与各方例会，跟踪对比计划与执 行情况，分析基金财务、投资、估值和撤投的信息 ，分析相关的市场趋势，单比投资和组合风险，绩 效衡量等。监管还与流动性计划有关。通过季度会 议，可以收集到用于预测现金流的信息，最终，监 管的结果形成再投资决策的基础。

　　私募股权投资基金（Private Equity Fund，简称PE） 是指定向募集、投资于未公开上市股权的投资基金。 可划分为风险投资基金（简称VC）、收购基金、夹 层投资基金、直接投资基金和上市后私人投资等。 VC主要为起步阶段的企业提供资金；收购基金则专 注于收购成熟企业；夹层投资基金是风险投资后续 资金的重要来源；直接投资基金则往往通过投资于 具有良好增长前景的中期、成熟期企业，期望通过 产业整合与并购获取增长利润。

　　私募股权基金作为仅次于银行贷款和IPO的重要的 融资手段，其有如下特点： 1. 资金来源广泛，风险基金、战略投资者、富有的 个人、杠杆收购基金等。 2. 投资回报方式：IPO、M&A、公司资本结构重组 等。 3. 优点：私募股权融资有投资期长、增加资本金等 好处，可以给企业带来管理、技术、市场和其它需 要的专业技能；大型知名企业或著名金融机构的名 望和资源在企业未来上市时还有利于提高上市的股 价、改善二级市场的表现；在引进私募股权投资的 过程中，可以对竞争者保密。